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透析11月经济数据

（2021第9期）

11月份，“保供稳价”政策效果显现，工业品价格回落明显，前期压制制造业生产的因素明显缓解，因此制造业景气面有所扩大，并逐步传导至中下游行业，特别是高技术制造业、装备制造业和消费品等自身周期向好的行业，景气扩张进一步加快，11月份工业增加值同比增速进一步回升。尽管受到了散点疫情影响，但在生产性服务业的带动下，整体服务业也呈现恢复态势。

从需求端来看，11月出口和制造业投资表现较为亮眼，尤其是制造业固定资产投资对总体投资两年平均增长的贡献率接近四成，年内首次超过来自地产投资的带动作用；消费也保持平稳恢复，跌幅略好于预期。目前地产投资仍在磨底，但随着政策对行业发展的规范进一步明确清晰，预计其进一步下行的空间相对有限，后续有望温和回升，近期的金融数据也显示，房地产企业的正常融资需求正在得到满足。随着政策要求适度超前进行基础设施建设进一步落实，各地建设基金将加快向项目开工转化，基建有望为后续经济增长再添助力。因此预计四季度两年平均增速将好于三季度，全年实际GDP也有望实现8%以上的增长。

11月经济数据概况

11月经济数据一览

资料来源：Wind，中信证券研究部  （点击看大图）

相关图表

投资策略

固收：判断2.8%是本轮十年期国债利率底部

随着当前降准落地，叠加12月6日中央政治局会议释放的宽信用信号，我们维持2.8%是本轮十年期国债利率底部的判断。政策层面释放出更强的稳增长信号，基本面也释放回暖信号，后续随着政策进一步落地，宽信用预期逐步升温可能导致利率出现回调风险。

未来通胀格局预计呈现PPI同比下滑、CPI同比震荡上行、通胀剪刀差收窄的特征，背后是猪周期的底部反转、上游通胀压力的逐步缓解和通胀传导效果的显现。未来一段时间PPI或不再是债市关注点，建议后续关注猪周期反转导致的食品项CPI回升以及非食品CPI高位运行的政策影响。当前债市需要关注稳增长政策的落地和宽信用效果的逐步显现。

银行：悲观预期有望逐步改善，建议关注板块配置价值

11月金融数据显示，直接融资高增一定程度抵补了地产信用事件对信贷和非标项目的负面影响，社融增速呈现弱企稳趋势。展望后续月份，政治局会议“着力稳定宏观经济大盘”的定调下，信贷投放有望在引导和激励政策下转暖，社融增速亦有望在小幅回升通道中运行。银行投资来看，此前压制银行板块表现的经济景气和资产质量悲观预期有望逐步改善，建议关注板块配置价值。个股选择可遵循两条线索：1）优质银行：估值溢价有望延续，盈利领先带来持续阿尔法收益，如招商银行、平安银行；2）改善银行：盈利弹性源自收入端稳定增长和拨备端充足有效，叠加当前中低估值、股价存在重估空间，包括兴业银行、邮储银行、南京银行和江苏银行。

汽车：预计12月继续保持高景气，建议超配

预计12月缺芯影响将继续减弱，当前自主品牌持续向上，行业利润率逐季恢复，预计汽车板块将在12月继续保持高景气，建议超配汽车板块。零部件板块中，我们优先推荐具有全球竞争力的成长性公司：华域汽车（电动、智能和轻量化龙头）、保隆科技（智能传感器）、文灿股份（一体压铸）、继峰股份（全球汽车座椅头枕龙头，新拓展乘用车座椅业务）、伯特利（汽车制动系统国内龙头）、耐世特（受益美国新能源汽车产品投放）、阿尔特（汽车设计订单快速增加）、华阳集团（ARHUD）、福耀玻璃（天幕玻璃）、隆盛科技（EGR龙头+马达铁芯快速增长）。乘用车板块，我们重点推荐引领个性化消费、加速智能电动转型的长城汽车（A+H）、纯电和混动车型同步发力的比亚迪（A+H）、智能驾驶领先销量快速爬坡的小鹏汽车（H）、自主迎来反转的广汽集团（A+H）和开启新产品周期的吉利汽车（H）。

重卡：仍具有较高投资价值，建议适度逢低布局

我们预测2021年重卡销量约139万辆，2022年重卡销量约120万辆。在库存消化、环保升级等因素影响下，重卡行业销量有望在明年Q1-Q2恢复到相对正常的水平。重卡“国六”升级将带动重卡平均单价显著提升，“国六”排放的可靠性也将成为重卡行业格局进一步优化的契机，叠加重卡行业长期的高端化趋势，我们认为当前重卡行业仍具有较高的投资价值，无需过于悲观。当前市场情绪处于冰点，相关标的的估值处于较低水平，投资者可适度逢低布局。我们继续重点推荐受益于高端车型放量、市场份额提升的中国重汽（H）和中国重汽（A），发动机行业地位稳固、新能源布局领先的潍柴动力，受益于半挂车市占率提升、美国市场需求增长的中集车辆；建议关注智能网联布局领先的一汽解放，AMT重卡旺销的福田汽车。此外，在“国六”后处理产业链上，我们重点推荐轻卡EGR龙头、新能源业务快速放量的隆盛科技，后处理系统综合供应商威孚高科，车用尿素龙头龙蟠科技，重型车EGR冷却器龙头银轮股份。

快递：价格修复，产品分层或加速

国家邮政局会议强调巩固保护末端权益的成果，展望2022年电商快递价格修复有望进入同比增长的第二阶段。政策升级为打破快递业内卷化竞争的最大变量，站在现在时点，料2022年将延续监管政策持续升级的趋势。2022年增量仍有望超过200亿件，预计未来3年仍维持15%~20%中高复合增速，2024年件量有望较2020年翻倍增长。旺季后主要产粮区价格未现明显回调，单票净利每增1分，中通、圆通对应2022年净利增量2.7亿、2.1亿，预计摆脱内卷化竞争将加速龙头产品分层。继续推荐行业龙头优势明显的中通快递以及短期件量增速持续领先通达，数字化持续推进的圆通速递。同时推荐产能投放阵痛后迎来爬坡，业绩明年有望大幅改善的顺丰控股。维持快递行业“强于大市”评级。

风险因素

宏观经济增速大幅下滑；银行资产质量超预期恶化。

汽车销量不及预期；消费鼓励政策落地不达预期；物流运价低迷；基建不及预期；库存消化较慢；天然气价格大幅波动。

食品饮料消费需求转弱，食品安全风险，行业政策风险。

电商网购需求放缓；政策落地不及预期；竞争加剧，成本持续上涨。

具体分析内容（包括相关风险提示等）详见报告：

2021-11-30｜《2021年11月中采PMI数据点评—“保供稳价”政策效果显现，制造业景气单月反弹至荣枯线上》，作者：程强,都业达

2021-11-30｜《2021年11月PMI点评及债市分析—经济转暖的信号》，作者：明明,彭阳,章立聪,周成华

2021-12-7｜《2021年11月进出口数据点评—对明年的出口不应悲观》，作者：程强,玛西高娃

2021-12-7｜《2021年11月进出口数据点评及债市分析—进出口再冲年内次新高》，作者：明明,章立聪,余经纬

2021-12-9｜《2021年11月物价数据点评—后续CPI可能还有波动，但总体将维持上行趋势》，作者：程强,都业达

2021-12-9｜《2021年11月通胀点评及债市分析—通胀从分化走向收敛》，作者：明明,周成华

2021-12-9｜《2021年11月金融数据点评—社融温和回暖，企业融资仍是短板》，作者：程强,王希明

2021-12-9｜《2021年11月金融数据点评及债市分析—社融如期反弹，稳增长政策继续发力》，作者：明明,章立聪,余经纬

2021-12-10｜《银行业2021年11月金融数据点评—信用弱企稳》，作者：肖斐斐,彭博

2021-12-15｜《2021年11月经济增长数据点评—经济延续恢复，后续基建有望再添力》，作者：程强,玛西高娃,都业达

2021-12-13｜《汽车行业月度销量点评—11月销量符合预期，新能源份额持续提升》，作者：尹欣驰,李景涛,袁健聪,李子俊 联系人:王诗宸

2021-12-2｜《汽车行业重卡销量点评—重卡销量触底，静待行业复苏》，作者：尹欣驰,李景涛,李子俊 联系人:王诗宸

2021-12-13｜《食品饮料行业2021年11月阿里系线上数据点评—11月同比高基数下，食品饮料整体需求较弱》，作者：薛缘,顾训丁,蒋祎,汤学章

2021-12-6｜《物流和出行服务行业快递行业跟踪点评—价格修复传导利润端，产品分层或加速》，作者：扈世民  

相关研究

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